方直科技：靓丽数据或为真实的谎言
方直科技：靓丽数据或为真实的谎言 更新时间：2011-5-2 7:48:18 编者按：深圳市方直科技股份公司4月21日向监管部门递交了招股说明书，申请在创业板上市。招股书表明公司具有超强的盈利能力。但本刊发现，公司存在无法解释的超高毛利率、虚构销售收入、虚构现金资产或被关联方占用资金、募投项目盈利能力低下等问题。另外，根据招股书披露的数据，公司手握巨额现金，并不需要上市融资，或许圈钱才是其上市的真正目的。
方直科技公布的财务数据异常靓丽，堪称软件行业的“印钞机”：资产负债率仅有14.7%，实现净资产收益率53.42%；每股基本收益1.07元，每股经营性现金流量更是高达1.17元；以发行前3300万总股本和2010年末7684.16万元货币资金余额计算，每股账面现金更高达2.33元。
超强的盈利能力和现金储备成为方直科技的最大卖点，但同时也令人生疑。从一般商业逻辑来看，如果有年赚50%、两年就可以回本的生意，谁会和别人分享？更何况，公司目前积累的货币资金已经多到“花不完”的程度，有什么必要谋求上市融资？在方直科技几乎登峰造极的盈利能力背后，又隐藏着什么？
一、无法解释的超高毛利率
方直科技的主营产品为“方直金太阳教育软件”，最近三个年度的主营业务收入占比分别为58.52%、67.45%和81.9%，成为公司最重要的利润来源。从公开数据来看，方直金太阳教育软件2010年毛利率高达75.55%，而且最近三年毛利率水平相当稳定。
而其他众多知名软件商，例如A股惟一一家拥有LINUX操作系统与办公软件业务的中国软件，经营毛利率也仅为31.96%，在方直科技强大的盈利能力面前相形见绌。
而方直科技所处的教育软件开发是充分竞争行业，产品同质化程度高，公司对此也坦言“产品附加值较高，内容复制简单”。这样一个并不存在显著竞争优势、且还时刻受到盗版威胁的产品，获得如此高毛利率显得不合常理，莫非公司具备了超强的研发实力？这无法通过财务口径来证实，但是通过人力成本可窥见一斑。
截至2010年末，公司共有员工172人，其中管理类员工17人，占比为9.88%；销售类员工90人，占比为52.33%；“具有技术背景和教育学专业背景”的从事产品开发研究人员共计65人，占比37.79%。可见，公司的人力资源配置更加偏向营销，而非研发。
如果猜测方直科技的研发人员能力超强，凭借少数人而获得领先市场的研发成果，但是财务数据却无法给予合理支持。财务报表附注显示，2010年营业费用和管理费用工资支出合计697.17万元，折合每位员工的年工资收入仅为4万元或月工资不足3400元，相对于公司所在地深圳市平均4.67万元的年工资水平，不用说“具有技术背景和教育学专业背景”的专业人士，恐怕就连一般技术人员都聘用不到，公司所宣称的“技术创新优势”和“优秀教师资源优势”又将以何为支撑？
对此，本刊认为，在研发实力方面方直科技存在重大信息隐瞒和误导，而真实情况则可能有两种：一种情况是公司并没有建立起自有核心研发团队，编制软件所需数据资料主要来自外购，而且外购资料费用并非是正常渠道，因此也未体现在成本项目中，由此造成虚增利润；另一种情况则是公司所需数据并不存在核心技术壁垒，这势必导致社会资本蜂拥而入，也同样无法解释公司所具备的高盈利能力。
二、诡异的销售收入或为虚构
招股说明书中披露，2009年度新华书店零售终端抽样统计数据显示，在5家教育软件业内知名企业中方直科技的市场占有率最高。同时，金太阳系列产品被北京市新华书店音像发行公司确认为2010年英语同步教学软件类产品销售排名第一。
但是，本刊记者从北京市新华书店多处终端了解到的真实情况，却与招股书披露的大相径庭：不仅在货架上没有找到“金太阳软件”的踪影，而且询问销售人员时，均表示没有卖过，甚至有个别销售人员直接表示“没听说过”这个产品。
此外，从方直科技财务数据中也可以窥见其重大矛盾。记者向图书音像出版行业人士咨询了解到，像新华书店等掌握着销售渠道战略资源的网络，通常采用代销模式进行核算，这意味着出版方将商品发往销售网络时，还不能确认为收入，而只有等到销售方确认销售才能计入营业收入并结转利润。
根据会计准则，代销模式下商品发出方在发出商品的同时，应将存货―库存商品转入存货―发出商品核算。如公司所宣称的以新华书店系统为主要销售渠道，在账面上应存在存货-发出商品余额，但是根据方直科技公布的财务报表附注，存货中仅包括原材料和库存商品两个子科目，这意味着公司不存在“发出商品”的科目核算，这明显不符合逻辑。很有可能是公司针对代销发出产品，在未经销售方确认时便提前计入营业收入和利润，由此导致营业收入和利润的虚增。
三、货币资金谜团
公司招股说明书“竞争劣势”部分阐述“竞争劣势主要表现在资金筹措方面。随着公司在产品做精做细的基础上不断做强做大，经营规模的进一步扩大，对资金的需求量越来越多，资金筹集能力已成为公司发展的瓶颈。”但是这种说法却丝毫无法得到财务数据的支持。
资产负债表显示方直科技2010年末货币资金余额为7684.16万元，这相当于期间费用支出合计金额2092.52万元的3.67倍，这也就意味着公司以现有的费用支出规模，其手持的现金都足以维持3.67年的运转！但是就是这样一个显然处于“流动性过剩”的企业却在大肆喊穷，不得不令人怀疑。
更加令人匪夷所思的还有两点：
1、利息收入的不合理。公司持有7千多万元现金，而2010年全年经营性现金流出量也仅为5553.39万元。但是公司财务报表附注显示2010年利息收入仅为27.45万元，对应5749.32万元平均货币资金余额，利息率仅为0.4774%。这显然有悖于正常的财务逻辑，亦或这些资金并不为公司控制，或者平时根本就不在公司账上？
2、奇异的短期借款。一方面是数千万元的闲置资金几乎白白供银行使用，而另一方面却借入490万元的短期银行借款，这恐怕是任何一个财务人员都无法给出合理解释的现象，除非账面上数千万元的资金根本无法正常使用和流转。
综合上述种种疑点和矛盾，可以猜测公司真实资产质量或与财务报表所述大相径庭，要么是公司在虚构现金资产，要么便是平时存在大量非经营性事项占用公司资金。
四、募投项目是圈钱借口
招股说明书“募集资金的运用”部分阐述，除了营销中心需要购置价值1320万元的房产之外，“中小学英语同步教育软件升级及版本扩充项目”和“中小学多学科同步教育软件项目”作为主要投资对象，拟投资金额分别为3528万元和2724万元，从这两个项目的具体概算来看主要支出包括新增设备、外购无形资产和新增开发支出三个方向。
但是这些支出概算与公司目前的经营数据进行对比，却存在较大高估，因为公司目前总共有固定资产原值合计仅219.81万元，其中电子设备原值118.58万元。过去三年研发投入金额总共才1784.48万元，年均594.83万元。
依据此前的财务数据，公司仅购置了两百余万元固定资产、每年投入不足六百万元研发成本，就已经取得了超8000万元的营业收入和3540万元净利润，那么募投项目的创收能力和盈利能力就相形见绌了，需要新增置700多万元机器设备和将近1500万元研发投入，却只能换来不足9000万元新增营业收入和3061万元净利润，凸显了募集资金投向的相对低效。
此外，招股说明书中4个募集资金投入项目合计资金需求为10152万元，而目前公司账面货币资金余额就高达7684.16万元，即便公司2011年经营业绩与2010年持平，也将获得超过4000万元的经营性现金净流入量，二者合计就是将近12000万元可用资金，足以支撑该公司计划投资项目，不存在任何外部融资压力。
退一步说，就算公司对货币资金余额存在较高要求，也应当优先考虑债务融资，这样不仅有利于降低资本成本，而且还不至于分散股权。目前公司资产负债率仅为15.51%，且不存在任何长期负债，充裕的资产流动性配合极高的现金收获能力，向银行申请长期贷款绝非难事，公司又为何偏要费尽周折谋求上市融资？或许融资是假，实现原始股东利益最大化才是真正的目的，从这个角度来看，所谓的募集资金投向预算金额，也不过是为了上市融资寻找一个并不堂而皇之的借口罢了。
