上周五，在年报发布后，海尔智家立刻暴跌6.36%，以至于月线上直接收出一把断头镰刀，实在有些吓煞旁人。为何会出现如此惊悚的走势呢，据说都是年报惹出的祸，那么年报到底出现了何种幺蛾子呢，下面就让我们仔细来打量一番。
数据显示，2022年海尔智家实现营业收入2435.14亿，同比增长7.22%；净利润147.11亿，同比增长12.48%；扣非净利润139.63亿，同比增长18.02%。其中，第四季度实现营业收入587.65亿、净利润30.45亿、扣非净利润27.42亿，分别同比+2.2%、-2.7%、-1.2%。
严格说，2022年全年疫情肆虐，经济大环境不好，下游又适逢房地产坠入冰窖，能够继续保持正增长其实是件非常难能可贵的事情，要知道还有大量的企业其实是处于苦苦挣扎状态的。然而，市场显然对此并不买帐，所盯住的一条重要槽点就是四季度不及预期。关于四季度的下滑，公司给出的解释是因为防疫放开对物流和供应链的冲击所致，坦白讲去年四季度发生了啥，经历过的人都懂，羊来了是一个共性问题，任何一家企业都会受到这一偶然性事件的冲击，除非采取财技措施，否则都不大可能让数据变得好看。为这个理由下跌，只能说明市场有些过于非理性。
当然，看空者还有一条重要的逻辑依据，就是格力一年可以赚250亿左右，海尔一年只能赚150亿左右，但海尔的市值反而还在格力之上，所以应该跌。听起来似乎很有道理，但事实上也经不起推敲。
实际情况是格力估值固然很低，而海尔其实也不高，由于行业传统且兼具耐用品属性，又与下游房地产关联度较大，所以白家电行业普遍估值都不高，只不过相比较而言，格力的PE更低而已。但是格力的PE低也不是无缘无故的，从下表我们可以看到无论营业收入，还是净利润，现阶段的格力都未能恢复到2018年的水平，按照格雷厄姆给出的定义，停止增长就只能给予8.5倍PE的估值，显然一点都不冤。
反观海尔，即使撇除并表海尔电器的因素，同口径下2020-2022年连续三年始终保持着正增长态势，业绩早已超过了疫情前的2019年，自然不能按0增长予以定价。这里我无意对格力不敬，但随着空调市场的日益饱和，当前格力确实看不到突破的方向，无论格力汽车、格力手机、格力芯片，还是格力冰箱、格力洗衣机，恐怕是都不能让投资者感到信心十足吧。尽管海尔也一样存在这样或那样的问题，但至少高端化、国际化、智能化已初显成效，起码让人可以清晰看到未来的发展路径，就凭这一点，估值高一点太正常不过，毕竟通常情况下，市场给出估值时看得就是预期。
因此，在我看来当下人们对海尔的态度，实在有些过于苛责，2022年的表现不存在所谓的不及预期。
1、中国智慧家庭业务实现收入1,263.79亿元，同比增长4.6%。传统三大件中：（1）冰箱/冷柜实现收入431.99亿元，同比增长3.5%（其中冷柜增长11%），以至于线下零售额份额提升2.5个百分点，达到43.9%；线上零售额份额提升0.5个百分点，达到39.2%。
（2）洗衣机业务实现收入316.14亿元，同比增长3.1%，线下零售额份额同比提升1.8 个百分点，达到46%；线上零售额份额达到40.4%，同比持平。干衣机产品，线下零售额份额同比提升6.4个百分点，达到39.3%；线上零售额份额同比提升6个百分点，达到 31%。
（3）海尔家用空调线下零售额份额同比提升2.8 个百分点，达到19.5%；线上零售额份额同比提升0.8个百分点，达到14.4%。在高端市场（挂机单价＞4,000元，柜机单价＞10,000元）零售额份额提升3.9个百分点，达到24.2%。家庭中央空调市场份额同比提升0.25个百分点，达到14.7%。商用空调收入增长超过 20%，国内市场份额提升0.9个百分点，达到 11.1%；出口份额提升0.7个百分点，达到14.2%。
2、高端化方面，子品牌卡萨帝在高端市场冰箱、洗衣机、空调等品类的零售额份额排名第一。其中就线下零售额而言，卡萨帝品牌洗衣机及冰箱在中国万元以上市场的份额达到77.2%、38.5%，空调在中国一万五千元以上市场的份额达到30.6%，细分市场垄断型寡头俨然已经诞生。
3、国际化方面，海外收入入1,254.24亿元，较 2021 年增长 10.3%。公司在亚洲市场零售量排名第一，市场份额21.4%；在美洲排名第二，市场份额15.6%；在澳大利亚及新西兰排名第二，市场份额12.8%；在中东及非洲排名第三，市场份额7.5%；在欧洲排名第四，市场份额8.3%，均已占据举足轻重的地位。
4、毛利率31.33%，同比提升0.1pct,继续保持国内家电第一梯队水平。同时费用率进一步得到优化，销售、管理、财务费用率分别为 15.9%、4.5%、-0.1%，较2021年分别优化0.3、0.2、0.4个pct，带动净利率小幅增长0.24pct，延续了之前的良好态势。
5、分红方面，每10股派5.66元，较2021年提升22.68%，回馈股东力度有所加强。
综上所述，海尔的整体经营依然呈不断进步的态势，唯一不太令人满意的是ROE只有16.81%，下降了0.48pct,也就是说自2017年以来，已经连续5年出现了持续下滑。我仔细对照了一下公司的净利率、总资产债转率以及资产负债率情况，下滑的主要原因还在于2015年以后公司的资产变重所致。资产之所以会变重，大概源于非流动资产中的长期股权投资和商誉部分的增多，这一部分数量太大必然会影响到公司的资产周转率，从而拉低ROE水平。至于2015年以后商誉和长期股权投资为什么会迅速飙升，自然和公司全球并购扩张战略有关，这也意味着在没有对商誉进行充分消化之前，股权回报率这块始终会受到较大的承压。
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