文/宋光辉。欢迎关注作者头条号阅读完整系列。
市场是一种特定的制度，这种制度下，各主体地位平等，通过自由协商达成交易。交易的原则是自由竞争，价高者得。市场套利是针对这一特定的市场机制进行的套利。
总结下来，市场套利有七种方式，分别介绍如下。
1、空间套利或地理套利
空间套利或地理套利是指：
在一个市场低价购买某种商品，同时在另一个市场高价出售同类商品，赚取二者价格之差。空间套利是一种最早的套利方式，白居易的诗句“商人重利轻离别离,前月浮梁买茶去”即描述的是这种地理套利。
为使空间套利有利可图，
两个市场的价差要足以弥补因此所产生的交易与运输成本，
而套利的作用将使两个市场回到新的均衡状态，这种状态下套利活动无法获取超额利润，其简化的理想情况就是一价定律，即同种商品在不同的地方的价格应趋为一致。国际金融学中外汇决定理论的购买力平价理论其实也是空间套利一种应用。
介绍中国资本市场发展历史的《喧哗与骚动：新中国股市二十年》一书中提到
万国证券和“杨百万”空间套利的事情：
“随后万国证券和杨百万一样，做国库券的差价。当时才‘十几个人，七八条枪’的万国，跑遍了全国250个大中小城市和偏远乡村，到处收购国库券。一次在福州，管金生买进200万元国库券，塞了几个大麻袋，租了一辆汽车还放不下，剩下的只好塞了两大旅行袋，拎上飞机，在机场安检口，费了许多口舌，才没让人打开袋子，不过到上海后，旅行袋的底已撑破了。谁也不清楚，万国证券在国库券上赚了多少钱。管金生还一度与杨怀定联手，大收上海的国库券。”
阚治东在《荣辱二十年：我的股市人生》也提起到空间套利：
“谈到国库券买卖，不得不提到当年资本市场颇有名气的杨怀定。杨怀定人长得粗粗实实，却不乏上海人的精明，在早期证券市场赚了点钱，人称‘杨百万’。杨怀定自己也承认，他在证券市场淘得的第一桶金是通过国库券异地买卖，不少刊物也把杨怀定称为异地倒卖国库券的开创者。
杨怀定自述，
当年他发现城市之间的国库券价格存在差价，就凑了10万元到了安徽，从当地国库券经营机构买入国库券，再回上海卖给上海证券业务部，一倒手可以赚几千元，于是，生意越做越大，后来还从上海保安公司请了保镖同行。那时，上海与外地国库券差价少则三五元，多则10元以上，20万元倒腾一次，利润就在万元左右，抵得上当年普通工人10年的薪水。
我和这些黄牛贩子接触了几次，心想既然有这么大的利益，我们自己为何不能做？我由此决定在公司开办跨省市的国库券买卖。”
随着信息的发达，空间套利或地理套利的机会越来越少，而且只要出现，很快就因为大量的套利活动使得套利机会稍纵即逝。
当前国内仍然经久不衰的地理套利模式就是票据的跨期套利。
票据的跨期套利机会之所以能够存在，是因为每个地区的资金供给和需求的形势不同。在原先的票据为纸质形态的情况下，由于核对票据真实性等需要较大成本，因此票据贴现业务的区域性比较强。
在票据贴现市场没有形成全国性的市场情况下，各地的票据贴现成本存在较大的差异。虽然经过多年的市场发展，成本差异有较大减少，目前仍然保持在20基点到50基点的水平。
因此套利者先以自己的资金，以较高利率贴现客户的银行承兑汇票，
然后再以较低的利率转贴现，回收资金，可以赚取其中的利差。
随着央行构建和推广电子汇票系统，未来汇票的开立、贴现、兑付都在中央系统中进行，票据市场有效程度将会大大提高，这一套利机会和套利空间将会大大减少。
中国证券业的第一代开拓者的第一桶金，多来自空间套利这一种极其简单的套利模式的历史，
一方面反映了当时中国金融市场高度不完善，
另一方面暗示着后来的证券公司及其他各类非银行业金融机构商业模式转型的方向。
2、时间套利或持有成本套利
时间套利或持有成本套利是指在一个时刻低价购买某种商品，在未来的另一时刻以高价卖出某种商品。
金融工程学中关于远期价格的定价公式F=S（1+rt），即是这种套利的应用。现在买入现货并在未来出售交割，需要付出成本，即持有头寸需要资金，而资金有时间价值（此处更严格地说是时间成本），商品还有存储费用。另一方面，持有某类商品也可以获得某些利益。
成本与利益之差即为持有该商品的净持有成本。
无套利定价理论使得商品的现货与远期价格满足前面所提的公式。
如果不满足如F> S（1+ rt），则可以这样操作,在当期以S价格购买该商品，持有该商品到期末以事先确定的远期价格F出售，F- S（1+rt）即为套利的利润。
中国股指期货的推出
，使得市场上出现了名为期现套利的操作，即利用指数期货价格与标的物沪深300的价格差异，运用远期定价公式，或是买入（卖出）期货的同时卖出（买入）指数所对应的股票，赚取差价。由于中国的市场价格不完善，这种操作随着股指期货推出后，获得了不菲的超额利润，然而随着这种套利操作的普遍，预计这种套利难以保持持久的超额利润。
普通商品具有存储费用，这是使得当期价格通常较远期价格要更低的重要原因。
2020年，由于疫情影响，经济下行，需求低迷。导致国际原油期货市场出现价格为负的“奇怪”现象。究其背后原因，就是由于原油的仓储存在较大成本。现有的仓储能力无法存储多余的原油，使得卖方宁愿支付钱给买方。
普通商品具有存储费用，也是负利率现象出现的一个重要原因。
凯恩斯《就业、利息和货币通论》的第十七章中，对于商品货币性的讨论，实际上运用了金融工程的期货与现货的套利原理。关于这一点。我们将在后面关于经济内容的章节中详细讨论。
3、税收套利
税收套利是利用不同纳税主体的税率差别，通过买卖某类商品，
将利润从高税率的纳税主体转移到低税率的纳税主体以获得利益的方式
，或是将利润从税率高的地区转移到税率低的地区以获得利益的方式。
约翰·马歇尔提到过在美国出现的高税率公司持有低税率公司发行的优先股就是税收套利的一个例子。
在中国，出现较多的税收套利。
即是通过母子公司或兄弟公司之间的以非市场价格进行的关联交易，将利润转移到税率低的纳税主体。很多跨国公司在华子公司即采用这种方式，通过国外母公司以非市场价格向中国国内的子公司出售某类技术、商标或核心零部件等资产，转移利润，从而规避在中国的纳税义务。
其他的例子包括：
采取设立信托计划或合伙制企业而不是设立有限责任公司，
将IPO后可上市流通的股权转到税收优惠的省份或地区，等等。
巴菲特的伯克希尔一直不愿意分红，也有部分基于税收的考虑。
将收益留在公司进行投资，而不是当期分红，可以将资本收益税的税收缴纳延后。按照巴菲特的说法，这相当于从财政部获得了无息贷款。
索罗斯的方法更为简单，
他将量子基金注册在税收天堂荷属安的列斯群岛。在这里复利是免税的。国外有观点认为，如果遵照美国的税法，量子基金的年度复合回报率将从28.6%下降到20%以下。索罗斯在2003年身家将从70亿美元下降到仅为5亿美元左右。
如此可见，税收的影响巨大！
由于税收是任何市场经济活动都不可避免的因素，因此，考虑金融活动的税收影响，对于金融工程实践而言，至关重要。
4、风险套利
风险套利是指通过汇集不同风险从而使得整体风险下降，赚取风险溢价的套利方式。
根据大数原则，多种彼此之间不相关（或有相关但不是完全相关）的风险聚集后，总体风险将大大降低。
由于经济主体普遍是风险厌恶型的，因此在其他条件不变的情况下，风险降低增加了价值，经济主体愿意为此增加的价值付出成本，这个成本即是风险套利者的利润来源。
保险即是这种套利的典型应用。
基金等分散投资型金融工具，也可视为风险套利某种程度的应用。
关于保险套利的背后深层机制
，还有一个重要的含义，即如何利用普通居民的心理形成的风险收益曲线进行套利。通常心理形成的风险收益特性，是风险越大，要求预期收益越高，这是一种规避风险的心理特征。
保险就是利用这种风险收益特性进行的风险套利。
简单来说，如果未来发生火灾的概率为0.01%，发生火灾后的损失是100万元，那么火灾的预期损失为100元。然而，居民从规避风险的角度，愿意支付超过100元的代价，换得在发生火灾后的100万元赔付。
还有一种风险收益特性，是风险越大，收益越低。
彩票就是利用这种风险收益特性进行的风险套利。
中奖的概率为500万分之一，中奖后的回报是500万元，那么彩票的预期回报为1元。然而，居民从追求风险的角度，愿意支付2元的代价，换得在中奖后的500万元。
金融工程理论在定价过程中，运用风险中性原则，是指收益要求只与预期回报有关，而与风险无关。这种理论假设之所以能够满足，是建立在金融机构的套利行为，使得套利机会不存在的前提之上。
如果人的行为符合完全理性的要求，自然而然也能够推导得出风险中性的特征。然而，现实中，人不可能做到完全理性。
金融理论中关于有效市场的假说以及理性人的假设等，往往会与现实中金融工程师观测的现象发生违背，金融工程师的思维模式，要求我们相信观测的现象，而不是遵守理论的教条。越是非理性的投资者，越是非有效的市场，风险收益特征偏离风险中性的频率和程度越高。
典型的就是中国的股票市场。
这为套利提供了机遇。对于金融工程而言，关键的问题不在于认识到这个道理，而是如何把握甚至是引导大众的心理特征。
行为金融学对于人的心理特征进行更加细致的研究，以寻求人们在不同形势下的特殊的心理特征及相应的风险收益曲线。这些研究对于开展套利的金融工程师们，提供了有益的帮助。
5、期限套利
期限套利利用金融市场中其他条件相同而期限不同的产品的收益率不一致，通过将产品复合成或拆分，转换不同期限的产品，获取利润。
金融学理论中，到期期限和收益率之间的关系称为利率的期限结构。其他条件相同、期限不同的金融产品的期限结构，以图表表示，即收益率曲线。正常情况下，利率的期限结构，表现为向上倾斜的收益率曲线。
有几种理论用于解释收益率曲线的形状，包括预期理论、流动性补偿理论以及市场分割理论，每个理论都从某个方面进行描述，都有其适用范围和局限性。然而，对于金融工程师而言，无需理会收益率曲线形状的成因，只要知道收益率曲线以及收益率曲线的预期变化后，就可以依照收益率曲线进行套利。
中国债券市场出现的一种常见的息差套利，实质就是期限套利的一种形式，即通过购买期限较长的国债或信用债。
假设购买5年期的AA级信用债，到期收益率为7%。购买后，再将该债券通过短期的回购交易融入资金，比如7天回购，其利率为3%，回购交易到期后再以到期时间的回购利率进行第二次回购交易。如此反复，在收益率曲线不出现变动的情况，这种套利操作可以在不动用资金或动用少量自有资金的情况下，获得每年4%的利差收益。
通过期限套利，实质上投资者起到了为金融市场提供流动性的职能，而这正是金融企业的核心职能之一。向上倾斜的收益率曲线，还意味着交易创造价值。
试以国债为例。
假设1年期国债利率为2%，10年期国债利率为3.5%,这表现为向上倾斜的收益率曲线。之所以10年期国债利率高于1年期国债利率，是因为1年期的国债到期期限更短，利率流动性更好。
然而，在市场存在活跃交易的情况下，持有10年期国债并不是只能等待10年之后才能回收资金。投资者可以在需要资金的时候，将国债出售回收资金。这种情况下，10年期国债和1年期国债，在流动性方面的差异大大缩小，但是持有10年期国债可以多赚取1.5%的回报。
当然，这种回收资金的手段，依赖于市场形势，相比债券到期有财政部兑付作为支持，仍然具有市场风险或流动性风险。这种风险，也使得市场能够形成由心理特征决定的正反馈机制。投资者普遍认为市场流动性较好，从而进行活跃的交易。活跃的交易能够使得市场具备较好的流动性。周而复始，一直到某个事件爆发，心理特征反转，进入反向的正反馈。
从金融工程建模的角度，这意味着长期限国债利率和短期限国债利率的利差变化，能够作为检测市场流动性的指标之一。
利差越小，则市场的流动性越高。
6、流动性套利
流动性套利即指通过为市场提供流动性，利用商品价格在其他条件相同而市场流动性不同时的价格差异套利。
金融产品的价格决定是处于供给与需求平衡点决定的，因此在该价格点，如果有供给或需求的变动，将会导致供求移动到新的平衡点。对于投资者而言，如果其希望在当前价位需要买入或卖出某一金融产品的话，该买入或卖出行为将会导致价格的不利变动。
投资者如果需要买入，
则由于市场需求增加，价格将会在目前的价位基础上上升，导致其不能以期望的价格买入足够量的产品。
投资者如果需要卖出，
则由于市场供给增加，价格将会在目前价位的基础上下降，导致其不能以期望的当前价格卖出足够量的产品。
金融学理论中常用买卖一个产品的一定数量对于其目前的价格的影响程度或某一产品买入报价与卖出报价之差来衡量一个产品的流动性，对于有的金融产品，其存在着大量的需求方与供给方，因此流动性较好，买入或卖出一定数量对价格的影响较小。有的产品，需求方与供给方都较少，因而流动性很差，买入或卖出一定数量对于价格的影响很大。对于此类商品，进行流动性套利大有可为。
美国的纳斯达克之所以取得成功，与其推行做市商制度紧密相关。
通过做市商为市场提供流动性，在某一价位充当投资者的买入或卖出的交易对手，大大减少了投资者的流动性风险，从而吸引了大量的投资者参与。很多其他国家和地区如中国香港地区推出的类似于纳斯达克的交易所，没有发展起来，
市场流动性不足是一个重要原因。
中国金融市场目前存在的大宗交易减持，也可视为流动性套利的一种应用。
需要短期变现的股票持有者，因为担心短期内大量减持会对目前价格造成大的下行冲击，而将所持股票按一定的折扣通过大宗交易转让给专门的投资机构，由该投资机构在接下来的时间分期慢慢销售出清，从而不会对价格形成大的影响。
该投资机构的套利利益即为零散卖出与大宗买入价格之差。
很多创新产品在发展初期，在刚推出时由于不为广大投资者所熟悉而不容易定价时，将会面临着流动性不足的问题。此种情况下，金融机构充当做市商进行流动性套利非常关键，既是市场有效发展的前提，也会为做市商带来大量的利润。
商业银行的业务模式，也可以从流动性套利的角度来理解。商业银行持有流动性较差的贷款、长期债券等资产，但是提供给普通居民的是活期存款。活期存款是流动性最强的资产。
从金融工程的角度来看待，实际上是商业银行充当了活期存款的做市商。居民随时可以从商业银行处买来资产（存入活期存款），或是将资产卖给商业银行（提取存款）。银行作为做市商的买卖报价稳定，而且价差为0。
价差是衡量流动性的一个关键指标。
因此，可以认为银行是固定收益市场水平最高的做市商。
巴菲特的伯克希尔多次在美国的“股灾”等金融动荡中抄底成功，也是某种程度的流动性套利。伯克希尔通过旗下保险公司，持有大量的现金及现金等价物。持有这些低风险和高流动性资产，是由保险公司所受到的金融监管及自身风险偏好所决定的。
当金融市场进入动荡状态时，流动性处于自我缩减的正反馈机制。金融产品的价格由于流动性挤压，价格大幅下降。伯克希尔持有的巨额现金等高流动性资产，此时体现出价值。这个时候的投资如巴菲特在次贷危机后投资高盛，
一方面为金融体系注入了流动性，另一方面也为伯克希尔带来巨大投资回报。
7、产品转换套利
金融产品可视为一系列特定的现金流，而产品转换就是指分割或组合特定金融产品的现金流，以构建成新的现金流系列也即新的金融产品。
金融工程师利用新的现金流（金融产品）价格与原有现金流价格（金融产品）价格的差异，进行套利。
相同的现金流的金融产品，对于投资者的自用价值是一样，然而考虑到交换价值之后，其并不能必然得出产品的价格一样的结论。金融产品的定价并不必然满足线性定价原则，这就是产品转换套利的理论基础。显然，金融产品的价格符合线性规律，应该是金融市场完全有效的特征，而这种完善正是通过套利逐渐获得的。
金融产品的价格是否满足线性规律，理论上有诸多假设，但是日常生活中发现，一块牛肉加一碗面做成的牛肉面价格通常比所用牛肉和面的价格要高。这应该可以推广到金融产品的定价。
金融产品的结构化设计，即是产品转换套利的一种形式。
结构化设计的现实原因之一，可能是因为某些金融机构受到投资的限制，比如保险公司只能投资于AA级以上的信用债券产品。即使对于该保险公司而言，其在考虑了违约风险因素及风险溢价之后，本来更愿意购买低风险的信用债券产品。投资限制的存在，将使得AA级以上的高信用债券定价偏高，即投资于高信用级别的债券，其获取的收益与其承担风险和投入的资金是不匹配的，是得不偿失的。
保险公司由于政策限制而不得已为之。
在这种情况下，设计结构化的产品，
改变该低信用级别产品的现金流分配方式，使保险公司优先受偿
，
而其他投资者在保险公司得到受偿后再获得现金流支付，
这种现金流的再分配使得风险在优先级品种和次级品种中转移，通过结构化设计，将优先级产品以高价卖给投资受限的保险机构，而这原本是该保险机构不能投资的。
这种产品转换是可以获利的。
对投资品种的限制，实际上也可视为某种形式的市场分割，通过结构化设计，进行金融产品的转换，令产品可以在原先不能交易的市场上交易，此处指可以卖给原本不能购买的投资者，也可以视为某种程度的地理套利，即从某市场低价购入而在另一市场高价卖出。当金融市场上对于某种特定级别的信用债券有强烈的偏好时，也能出现产品转换套利的机会。
巴菲特曾经开展过一个产品转换套利的活动。
当时有一家咖啡企业，持有大量的咖啡豆库存。这些库存按照“先进后出”的会计原则进行记账，因此和市场价格相比，库存价值被大大低估了。然而，如果按照正常模式出售，赚取的价差需要缴纳所得税。当时出台了一个新的会计准则，允许公司将库存发放给股东，减少注册资本。
因此，这个咖啡豆公司管理层选择将公司进行清算。巴菲特敏锐地发现了这一套利机会。买入公司股票，获得咖啡豆，然后再将咖啡豆卖掉，赚取咖啡豆销售价款和股票买入价款的差价。
巴菲特的这类操作，本质上也是一种产品套利活动。这种活动和后来的投资银行购入上市公司并且私有化，然后再分拆成不同业务板块单独上市，有异曲同工之妙。
